Tilray muss schlicht besser werden

Es gibt ein Argument, das dafür spricht, dass Tilray (NASDAQ:TLRY) noch immer auf Kurs ist, auch wenn sich die Dinge langsamer entwickeln als erhofft. In den letzten Jahren bestand die Strategie von Tilray darin, seine Präsenz in verschiedenen Regionen und Zielmärkten zügig auszubauen, um der Legalisierung von Cannabis in den wichtigsten Märkten zuvorzukommen.

Natürlich hat diese Strategie der Tilray-Aktie nicht gerade geholfen, immerhin ist sie im letzten Jahr um 76 % gefallen und steht kurz vor den Tiefstständen aus März 2020. Jedoch könnten die Optimisten argumentieren, dass die Schwäche von TLRY durch den Ausverkauf des Sektors und/oder ungeduldige Investoren getrieben wird und nicht durch irgendetwas, das Tilray selbst falsch macht.

An dieser These mag etwas Wahres dran sein - aber das genügt nicht. Tilray hat sich in letzter Zeit schlicht nicht gut entwickelt, und das hat den externen Druck auf die Aktie noch verstärkt.

Die gute Nachricht für TLRY ist, dass das Cannabis-Unternehmen immer noch genügend Zeit für Verbesserungen hat. Die schlechte Nachricht ist, dass eine gewisse Verbesserung der Ausgangssituation bereits im Kurs eingerechnet ist und das, obwohl die Aktie bereits um über drei Viertel gefallen ist.

Die langfristige These für die Tilray-Aktie

Das Hauptargument für die Aktie ist, dass kein Unternehmen besser für die globale Legalisierung von Cannabis positioniert ist als Tilray.

Unmittelbar nach der Fusion von Tilray und Aphria stieg das neu fusionierte Unternehmen zum größten Marktakteur in Kanada auf. Tilray beherrschte etwa 20 % des Marktes und lag damit klar vor dem zweitplatzierten Canopy Growth (NASDAQ:CGC).

In den Vereinigten Staaten eröffnete die Übernahme von Sweetwater Brewing durch Aphria (TSX:APHA) die Möglichkeit, Getränke mit Cannabis als Beimischung herzustellen. Zudem erhielt Tilray dadurch auch Zugang zum Vertrieb, so dass die Verkaufszahlen unmittelbar nach der bundesstaatlichen Cannabis-Legalisierung gesteigert werden konnten. Mit der Marke Manitoba Harvest ist das Unternehmen außerdem in den Bereich der auf Hanf basierenden Lebensmittel eingestiegen.

Und in Europa besitzt Tilray durch CC Pharma den Vertrieb im medizinischen Cannabisbereich. Das Unternehmen verfügt über umfassende Produktionsanlagen sowohl in Deutschland als auch in Portugal, die Kunden aus dem medizinischen Bereich bedienen. Beide Anlagen haben die nötigte Kapazität, um auch Kunden auf dem Kontinent zu beliefern, die Marihuana für den Freizeitgebrauch nutzen wollen, sobald die entsprechende Legalisierung erfolgt ist.

In einer Welt, in der Cannabis legalisiert ist, passen all diese Elemente perfekt zusammen. Das von Tilray produzierte Cannabis kann entweder über eigene Kanäle oder über die von Sweetwater und Manitoba Harvest aufgebauten Beziehungen vertrieben werden. Diese Unternehmen bieten außerdem die Möglichkeit, unzählige Produkte auf Cannabisbasis herzustellen, seien es Esswaren oder Getränke.

Kurz gesagt, sobald die Legalisierung von Cannabis wirklich kommt, wird Tilray seine Finger in fast jedem Aspekt des globalen Geschäfts haben.

Was läuft schief?

Ein Kernproblem für Tilray - und seine kanadischen Pendants - ist, dass es noch nicht zu einer globalen Legalisierung von Cannabis gekommen ist.

Nach den Wahlen 2020 sagten Beobachter - darunter auch der Vorstandsvorsitzende von Tilray, Irwin Simon - voraus, dass sich die USA auf dem Weg zur Aufhebung des Bundesverbots für das Produkt befinden würden. Aber bisher wurden in diesem Punkt kaum Fortschritte erzielt. In Europa setzt Simon seine Hoffnungen auf Deutschland, wo noch in diesem Jahr ein Gesetzesentwurf erwartet wird.

Eine positive Interpretation der Situation von TLRY wäre, dass sich das Unternehmen auf eine Welt eingestellt hat, die es so noch gar nicht gibt. Die Legalisierung schreitet langsamer voran, als es die meisten erwartet hatten. Und aus diesem Grund besitzt Tilray Produktions- und Vertriebsanlagen, die nicht ausreichend genutzt werden.

Irgendwann wird sich das freilich ändern. Und dann wird Tilray seine derzeitige Marktstellung zu seinem Vorteil nutzen können. In der Zwischenzeit bleibt das Unternehmen halbwegs profitabel. Im Geschäftsjahr 2023 erwartet das Cannabis-Unternehmen ein bereinigtes EBITDA (Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen) von 70 bis 80 Millionen Dollar. Weitere Synergien aus der Kooperation mit Hexo (NASDAQ:HEXO)) dürften im Geschäftsjahr 2024 zum Tragen kommen.

Die Bullen-These lautet, dass Tilrays Chance keineswegs vertan ist. Sie lässt schlichtweg noch auf sich warten. Solange sich das Unternehmen ohne Märkte wie Deutschland und die USA über Wasser halten kann, steht einer rosigen Zukunft nichts im Wege, vorausgesetzt, diese Märkte öffnen sich irgendwann.

Die Umsetzung muss sich bessern

Die Bullen-These mag verlockend klingen. Nach dem lange währenden Kurssturz ist die TLRY-Aktie im Verhältnis zu den Gewinnen und Umsätzen gar nicht mehr so teuer. Die Aktien werden mit etwa dem dreifachen des diesjährigen Umsatzes und dem 30-fachen des EBITDA gehandelt. Beide Multiplikatoren sind zwar nicht unbedingt "billig", aber angesichts des langfristigen Wachstumspotenzials, das sich (irgendwann) am Horizont abzeichnet, scheinen beide akzeptabel.

Der Haken an der Sache ist, dass Tilray sich in puncto Umsetzung noch verbessern muss. Die Fokussierung auf potenzielle Märkte täuscht über die Tatsache hinweg, dass Tilray auf den bestehenden Märkten unterdurchschnittlich abschneidet.

In Kanada verliert Tilray weiterhin Marktanteile. Im Q4 hatte Tilray nach eigenen Angaben gerade einmal noch 8 % Marktanteil, weniger als die Hälfte als noch vor zwei Jahren. Die Performance in Israel hat aufgrund des Überangebots auf dem Markt enttäuscht. Selbst Sweetwater hat offenbar in den letzten Quartalen schwache Ergebnisse erzielt.

Es ist durchaus möglich, dass die Probleme von Tilray nicht unternehmensbedingt sind. Aber auch das ist keine gute Nachricht. Langfristig gesehen haben Cannabis-Unternehmen das Problem, dass sich das Produkt nicht von anderen unterscheidet. Das wiederum führt zu einem "Wettlauf nach unten" in Bezug auf die Preisgestaltung, niedrige Gewinnspannen und unbeständige Marktanteile. Diese Kombination ist genau das, womit Tilray in seinem Heimatmarkt Kanada derzeit konfrontiert ist.

Es ist das Umfeld in Kanada, das der Tilray-Aktie vielleicht die größten Sorgen bereitet. Wenn sich Tilray noch nicht einmal in seinem Heimatland behaupten kann - und das zu einer Zeit, in der andere börsennotierte Marihuana-Produzenten mit hohen Verbindlichkeiten und der größten Fusion in der Geschichte der Branche konfrontiert sind - wird sich das Unternehmen dann in den USA durchsetzen können? Oder werden etablierte MSOs (Multi-State-Operators) wie Trulieve (OTC:TCNNF) und Curaleaf Holdings (OTC:CURLF) in ihrem eigenen Revier die Nase vorn haben?

Momentan setzen die Anleger auf MSOs, deren Marktkapitalisierung die ihrer größeren Konkurrenten übersteigt. Solange sich das nicht ändert, kann die TLRY-Aktie wohl nicht nachhaltig zulegen.

Disclaimer: Vince Martin ist derzeit in keinem der hier behandelten Wertpapiere investiert.