Sind die monetären Voraussetzungen für eine "sanfte Landung" gegeben? Während die Diskussion über eine mögliche Rezession tobt, gibt es einen Präzedenzfall für eine solche "sanfte Landung". Dabei handelt es sich um eine Situation, in der die Wirtschaft zwar spürbar abgebremst wird, aber eine tiefere Kontraktion vermieden wird. Allerdings steht dieses Szenario im Widerspruch zu den Bemühungen der Federal Reserve, die Inflation zu senken.
Im Jahr 2011 stand die Welt vor einer beispiellosen Herausforderung, als Japan durch ein Erdbeben und den darauffolgenden Tsunami von der Außenwelt abgeschnitten wurde. Die Flutkatastrophe führte zudem zu einem nuklearen Zwischenfall. Gleichzeitig debattierte die USA über die Anhebung der Schuldenobergrenze, eine mögliche Herabstufung ihrer Bonität und die drohende Zahlungsunfähigkeit. Angesichts dieser Kombination von Ereignissen schrumpfte der verarbeitende Sektor der Wirtschaft, und viele waren überzeugt, dass eine Rezession unausweichlich sei.
Doch wie wir gesehen haben, trat diese Rezession nie ein.
Das war möglich, weil der Dienstleistungssektor die Wirtschaft am Laufen hielt. Anders als in der Vergangenheit, als das verarbeitende Gewerbe ein wichtiger Bestandteil der Wirtschaftstätigkeit war, entfallen heute fast 80 % der Ausgaben auf den Dienstleistungssektor.
Es ist nicht das erste Mal, dass das verarbeitende Gewerbe schrumpft und der Dienstleistungssektor robust genug bleibt, um die Gesamtwirtschaft vor einer Rezession zu bewahren. Auch in den Jahren 1998, 2011 und 2015 konnte die Wirtschaft eine "Rezession" vermeiden
Eine weitere Überlegung ist, dass die Wirtschaft schon jetzt deutlich geschrumpft ist. Eine Rezession wäre vorprogrammiert, wenn die Wirtschaft wie bisher mit 2 % wachsen würde. Der Unterschied zu früher besteht darin, dass die Kontraktion bei einem Wirtschaftswachstum von fast 12 % infolge der Bereitstellung von 5 Billionen Dollar an Liquidität erfolgte. Der Rückgang gegenüber dem Höchststand ist ebenso signifikant wie die Pandemie-Rezession und die "Finanzkrise".
Unterstützende monetäre Bedingungen
Die Fed steht vor einem weiteren Problem. In einem früheren Artikel habe ich einen zusammengesetzten Index vorgestellt, der Veränderungen der monetären Bedingungen nachbildet. Im Jahr 2022 verschärften sich die monetären Bedingungen erheblich, als die Fed die Zinssätze anhob und die Inflation durch die massiven Tranchen der geldpolitischen Unterstützung explodierte.
Der "Index der geldpolitischen Bedingungen" misst die Rendite der 2-jährigen Treasuries, die sich auf kurzlaufende Kredite auswirkt, die Rendite auf 10-jährige Staatsanleihen, die sich auf längerfristige Kredite auswirken, die Inflation, die den Verbraucher beeinflusst, und den US-Dollar, der den ausländischen Konsum beeinträchtigt.
Historisch gesehen ging der Anstieg des Index immer einem wirtschaftlichen Abschwung, einer Rezession oder einem Bärenmarkt voraus. Um die Korrelation zu veranschaulichen, habe ich den Index der monetären Bedingungen umgekehrt, so dass "lockere" monetäre Bedingungen einem steigenden Wirtschaftswachstum entsprechen.
Der Index der monetären Bedingungen geht in der Regel Zinssenkungen der Federal Reserve voraus.
Wenn der Index der monetären Bedingungen signalisiert, dass das Wirtschaftswachstum im Laufe des Jahres anziehen wird, erklärt das die Erholung des Aktienmarktes seit Oktober letzten Jahres. Wie man sieht, gibt es eine brauchbare Korrelation zwischen dem Index der monetären Bedingungen und der Entwicklung des S&P 500.
Der Grund für den Optimismus auf dem Aktienmarkt ist die Erwartung, dass die Gewinne steigen werden. Wenn die monetären Bedingungen auf ein starkes Wirtschaftswachstum hindeuten, sollten die Erträge folgen. Die Wall Street-Analysten haben ihre Gewinnerwartungen für 2023 und 2024 bereits nach oben korrigiert.
Das Problem für die Fed besteht darin, dass höhere Assetpreise die monetären Bedingungen lockern, was die Inflation auf einem hohen Niveau halten wird. Das läuft dem Ziel der Fed zuwider, das Wirtschaftswachstum zu verlangsamen, die Arbeitslosigkeit zu erhöhen und die wirtschaftliche Nachfrage zu verringern.
Gegen die Fed arbeiten
Es wird allgemein erwartet, dass die Fed bei der nächsten Fed-Sitzung eine "Pause" bei ihren Zinserhöhungen einlegt. Darauf spielte die Fed auf der letzten FOMC-Sitzung an, als sie erwähnte, dass die strengeren Anforderungen bei der Vergabe von Krediten der Banken die Arbeit zusätzlicher Zinserhöhungen übernehmen, die das Wirtschaftswachstum verlangsamen sollen. Das nachstehende Schaubild, das den Index der Kreditvergabestandards der Banken invertiert darstellt, zeigt, dass strengere Standards bei der Kreditvergabe einer langsameren Wirtschaftstätigkeit vorausgehen.
Der Index der monetären Bedingungen deutet, wie bereits erwähnt, darauf hin, dass sich die finanziellen Bedingungen in der Wirtschaft tatsächlich entspannen. Das ist problematisch für die Fed, die genau die entgegengesetzte Entwicklung der Bedingungen benötigt, um die Inflation in Richtung ihrer Zielrate zu bringen.
Der Markt hat sich seit Oktober in der Hoffnung erholt, dass die Fed ihre Zinserhöhungskampagne unterbrechen und in der zweiten Hälfte dieses Jahres mit Zinssenkungen beginnen würde. Für eine bullische Entwicklung würden die folgenden Faktoren sprechen:
- Die Wirtschaft kann eine Rezession vermeiden.
- Die Beschäftigung bleibt stark, und die Löhne und Gehälter stützen den Konsum.
- Die Gewinnmargen der Unternehmen bleiben weiterhin hoch und die Marktbewertungen steigen entsprechend.
- Die Fed legt eine "Pause" bei der Straffung der Geldpolitik aufgrund einer nachlassenden Inflation ein.
Diese Unterstützung hat es den Anlegern bisher ermöglicht, die Aktienkurse in diesem Jahr trotz höherer Zinsen durch die Fed nach oben zu treiben. Allerdings gibt es auch ein Problem mit dieser Unterstützung.
Wenn die Wirtschaft nicht in eine Rezession gerät und die Beschäftigung hoch bleibt, gibt es keinen Grund für die Fed, die Zinsen zu senken. Ja, die Fed mag die Zinsen vielleicht nicht weiter erhöhen, wenn aber die Wirtschaft normal funktioniert und die Inflation zurückgeht, gibt es auch keinen Grund für Zinssenkungen.
Das anhaltende Wirtschaftswachstum und die niedrige Arbeitslosigkeit werden die Inflation jedoch auf einem hohen Niveau halten, so dass die Fed keine andere Wahl hat, als ihre Geldpolitik weiter zu straffen.
Ich weiß nicht, wer dieses Tauziehen letztendlich gewinnt, aber der Index der monetären Bedingungen signalisiert, dass der Kampf der Fed noch lange nicht vorbei ist.