Procter & Gamble als Anker in turbulenten Börsenzeiten - wirklich?
Vincent Martin | 26.04.2022 07:21
Ein Unternehmen wie Procter & Gamble (NYSE:PG) umzukrempeln ist wie das Wenden eines Schlachtschiffs. Wer die Entwicklung des Konsumgüterriesen in den letzten zehn Jahren beobachtet hat, weiß, wie zutreffend dieser Vergleich ist.
Procter & Gamble hat letztlich die sprichwörtliche Kurve gekratzt, aber das ging nicht schnell und war auch nicht einfach. Der 2012 begonnene Prozess trägt nach Jahren endlich Früchte. Die Aktie schloss am Freitag bei 161,25 USD.
Damit stieg P&G endlich wieder zu dem Powerhouse auf, das dieses Unternehmen in der Vergangenheit gewesen ist, und vom Nachzügler zum Spitzenreiter. Mit von 3,65 USD pro Aktie und einer Rendite von 2,33 % zahlt das Unternehmen eine ansehnliche Dividende.
Das Problem der Stunde ist jedoch, dass der Umschwung nun vollzogen ist. Für betriebliche Verbesserungen oder Kostensenkungen gibt es, wenn überhaupt, nur wenig Potenzial. Dennoch notiert PG zu historischen Höchstständen, die scheinbar eine Fortsetzung des zugegebenermaßen beeindruckenden Wachstums der letzten Jahre einkalkulieren.
Diese Erwartung erscheint allzu optimistisch. Es stehen erhebliche Herausforderungen an. Der Handel an den breiten Märkten ist zunehmend volatil geworden.
Einige Anleger versprechen sich von der PG-Aktie zweifellos einen Ort, an dem sie sich vor dieser Volatilität verstecken können, allerdings ist es recht wahrscheinlich, dass am Ende eine Enttäuschung auf sie wartet.
Der Umschwung ist endlich geschafft
Es hat Zeit und Mühe gekostet, bis der Umschwung bei P&G erfolgreich vollzogen war. Alles begann 2012 mit einem 10-Mrd.-USD-Kostensenkungsprogramm , das der damalige CEO Bob McDonald ankündigte. Das Umsatzwachstum blieb jedoch mager, und P&G hatte Mühe, die Ergebnisse und die Dividende zu steigern.
McDonald musste das Unternehmen im folgenden Jahr verlassen, und P&G beschloss, sich gesundzuschrumpfen. Das Unternehmen verkaufte viele seiner Kosmetikmarken an Coty (NYSE:COTY) und den Batteriehersteller Duracell an Berkshire Hathaway (NYSE:BRKa). Unter der Führung von CEO David Taylor reduzierte P&G die Anzahl der Geschäftsbereiche von 15 auf 10, angeblich um die Entscheidungswege zu verkürzen und eine flexiblere Struktur für ein Unternehmen zu schaffen, das ein Jahrzehnt lang keine milliardenschwere Marke mehr hervorgebracht hatte.
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Auch dieser Plan funktionierte nicht - zumindest nicht sofort. Von 2015 bis 2018 (das Geschäftsjahr von P&G endet im Juni) lag das Dividende von P&G war vor der Finanzkrise zweistellig gewachsen; 2016 stieg sie nur noch um 1 % und in den Jahren davor und danach um 3 %.
Mitte 2018 war die PG-Aktie schon fünf Jahre lang totes Kapital. Konkurrenten wie Kimberly-Clark (NYSE:KMB) und Unilever (NYSE:UL) waren weitaus attraktivere Anlagen. Doch von diesem Zeitpunkt an nahmen sowohl das Geschäft als auch die Aktie von P&G Fahrt auf.
Das organische Umsatzwachstum belief sich vom GJ15 bis zum GJ18 auf etwa 5 %; die Prognosen für das GJ22 lassen vermuten, dass es in den folgenden vier Jahren durchschnittlich über 5 % liegen wird. Der Gewinn je Aktie ist in den letzten beiden Geschäftsjahren jeweils um mehr als 10 % gestiegen. Eine Dividendenerhöhung um 10 % Anfang 2021 war der größte Anstieg seit 2009.
P&G hat Marktanteile gewonnen, neue Produkte auf den Markt gebracht und seine Wettbewerbsposition in Übersee (vor allem in China) verbessert. Infolgedessen begann dieselbe Aktien, die ihren Konkurrenten hinterhergehinkt war, den Markt aufzurollen: Die PG-Aktie hat in den letzten vier Jahren um 121 % zugelegt, einschließlich der Dividenden um 146 %.
Aufkommende Sorgen hinsichtlich der Bewertung
Die Sorge der Stunde ist jedoch, dass die vierjährige Rallye PG ziemlich teuer erscheinen lässt. Die Aktie wird zum 27-fachen des prognostizierten bereinigten Gewinns pro Aktie für das Geschäftsjahr 2022 gehandelt - das ist der höchste Wert, den die PG-Aktie seit mindestens 2005 erreicht hat. Die Dividendenrendite von 2,18 % ist die niedrigste seit 2009.
Gleichzeitig dürfte sich das Wachstum in diesem Jahr auf breiter Front verlangsamen. P&G prognostiziert ein organisches Umsatzwachstum zwischen 4 und 5 %. Doch all diese Zuwächse sind auf die Preisgestaltung zurückzuführen; das reine Volumen der verkauften Artikel wird voraussichtlich stagnieren. Der bereinigte Gewinn je Aktie (das, was P&G als „Kerngewinn je Aktie“ bezeichnet) dürfte nur magere um 3 % steigen; der Kernnettogewinn dürfte angesichts einer erwarteten geringeren Anzahl von Aktien in etwa gleich bleiben.
Das weit weniger attraktiv aus, wenn man bedenkt, das sich die Rendite der 10-jährigen Treasuries auf 3 % zubewegt.
Der Chart der PG-Aktie signalisiert ebenfalls eine problematische Bewertung, da die Aktie seit Ende Dezember immer wieder an der 165-Dollar-Marke scheitert - genau wie auch in der vergangenen Woche.
Niemand bezweifelt, dass P&G ein großartiges Unternehmen ist. Aber der Preis ist wirklich sehr hoch. Und Anleger, die glauben, dass der Besitz eines großartigen Unternehmens ausreicht, um Marktschwankungen zu vermeiden, brauchen sich nur die Entwicklung der PG-Aktie in der Vergangenheit anzusehen. Selbst als das Unternehmen in den Jahren 2008 bis 2009 gute Ergebnisse erzielte und die Dividende jährlich um 10 % stieg, fiel die Aktie von Anfang 2008 bis zum Tiefstand im März 2009 um mehr als ein Drittel.
Der Blick auf das Große & Ganze
Fairerweise muss man sagen, dass der vorgestellte Bewertungspessimismus vielleicht ein wenig irreführend ist. Es stimmt, dass das Ertragswachstum von P&G im Geschäftsjahr 2022 eher bescheiden ausfallen wird. Doch wie das Unternehmen anlässlich seiner Konferenz nach den Geschäftszahlen letzte Woche betonte, sind das Problem die höheren Kosten. Der CFO Andre Schulten erklärte, dass höhere Rohstoff- und Frachtpreise sowie Wechselkurseffekte dem Unternehmen in diesem Geschäftsjahr negative Effekte von insgesamt 3,2 Mrd. US-Dollar bescheren würden.
Diese Zahl ist nach Steuern und entspricht ungefähr 1,26 US-Dollar pro Aktie - mehr als 20 % des prognostizierten Kerngewinns pro Aktie von etwa 5,85 US-Dollar. Ein Teil dieses Drucks lässt sich durch höhere Preise ausgleichen, aber nicht alles.
Das Grundgeschäft entwickelt sich also besser, als die EPS-Prognose vermuten lässt. Der Gesamtgewinn wird im Jahresvergleich nicht stagnieren, weil P&G nicht genug verkauft; er wird stagnieren, weil die Inflation weltweit explodiert ist. Tatsächlich hat P&G, wie Schulten betonte, seit Beginn des Geschäftsjahres seine Schätzung dieser Effekte um 56 Cent angehoben. Dennoch stimmt die Prognose des Unternehmens. Sieht man von diesen externen Einflüssen ab, läuft das Geschäft besser, als das Unternehmen selbst vor neun Monaten erwartet hatte.
Problematisch ist jedoch, dass sich dieser Druck in absehbarer Zeit nicht ändern wird. Es gibt keine Anzeichen dafür, dass der Druck der Rohstoffpreise nachlassen wird. Die Inflation bei Löhnen und Fracht ist weiterhin hoch.
Der stärkere Dollar bereitet vielleicht die schlimmsten Kopfschmerzen. Eines der großen Probleme für P&G im letzten Jahrzehnt war der starke Anstieg des Dollars. Ein stärkerer Dollar bedeutet, dass der internationale Umsatz, das waren im vergangenen Jahr 56 % des Gesamtumsatzes, weniger profitabel ist, da die Verkäufe in lokaler Währung letztlich weniger US-Dollar ergeben. Dieses Problem wird noch durch die Tatsache verstärkt, dass die Konkurrenz in diesen Ländern P&G bei der Preisgestaltung unterbieten kann, da der Faktor Wechselkurs für sie nicht relevant ist.
Die gleichen Zinserhöhungen der Federal Reserve, die die 10-jährige Rendite in die Höhe treiben, werden wahrscheinlich auch den Dollar stärken, da sie die potenziellen Dollar-Renditen für Kapital aus aller Welt erhöhen.
Sicherlich wird P&G im Geschäftsjahr 2023 nicht mit einem weiteren Negativeffekt von mehr als 3 Milliarden Dollar konfrontiert werden. Auch wird ein stärkerer Dollar allein das Unternehmen und die Aktie nicht in die dunklen Tage von 2015-2018 zurückversetzen.
Aber diese Abwärtsszenarien sind im 27-fachen des Gewinns nicht einkalkuliert, sondern nur ein stetiges Wachstum. Und so gut sich P&G in den letzten Jahren und auch im jüngsten Quartal entwickelt haben mag - es gibt eine ganze Reihe von Hürden auf dem Weg zum künftigen Wachstum. Es ist unwahrscheinlich, dass nervöse Anleger diese Herausforderungen ignorieren werden, weshalb ein fallender breiter Markt die PG-Aktie wahrscheinlich mit nach unten ziehen wird.
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