Kritische Phase: Blackout-Periode bedroht Bullenmarkt!
Lance Roberts | 21.03.2024 15:54
In der letzten Märzhälfte droht mit dem Wegfall der Aktienrückkäufe eine der Liquiditätsquellen zu versiegen, die den Aufwärtstrend in diesem Jahr gestützt haben. Für diejenigen, die die Bedeutung von Aktienrückkäufen und Blackout-Perioden nicht kennen, hier ein Auszug aus einem meiner Artikel.
"Die folgende Grafik von Pavilion Global Markets zeigt die Auswirkungen von Aktienrückkäufen auf den Markt in den letzten zehn Jahren. Die Aufgliederung der Renditen für den S&P 500 stellt sich wie folgt dar:".
- 6,1 % aus einer Expansion der Multiples (21 % in der Spitze),
- 57,3 % aus den Unternehmensgewinnen (31,4 % in der Spitze),
- 9,1 % aus Dividenden (7,1 % in der Spitze) und
- 27 % aus Aktienrückkäufen (40,5 % in der Spitze)
Ja, Rückkäufe sind so wichtig.
Wie John Authers feststellte:
"In den letzten zehn Jahren waren Unternehmen, die ihre eigenen Aktien zurückkaufen, für den größten Teil aller Nettokäufe verantwortlich. Der Gesamtbetrag der von den Unternehmen seit der Krise von 2008 zurückgekauften Aktien übersteigt sogar die Ausgaben der Fed für den Kauf von Anleihen im Rahmen der quantitativen Lockerung über den gleichen Zeitraum. Beides hat die Asset-Preise in die Höhe getrieben."
Mit anderen Worten: Zwischen den massiven Liquiditätsspritzen der Fed für die Finanzmärkte und den Aktienrückkäufen der Unternehmen gab es keine anderen wirklichen Käufer auf dem Markt.
Angesichts der wachsenden Zahl von Aktienrückkäufen durch Unternehmen, die 2024 einen neuen Rekord erreichen dürften, hat sich die Bedeutung dieser Aktivität zu einer wichtigen Stütze der Vermögenspreise entwickelt. Darauf haben wir bereits im Oktober 2023, nahe dem Tiefpunkt der Sommerkorrektur, hingewiesen :
"Die Märkte werden von Mitte Oktober bis zum Jahresende wahrscheinlich von drei Hauptfaktoren angetrieben. Der erste ist die Berichtssaison, die in zwei Wochen beginnt, die negative kurzfristige Stimmung und die Wiedereröffnung des Fensters für Aktienrückkäufe nach der Blackout-Period im November."
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Seit 2009 und verstärkt seit 2012 liegt die prozentuale Veränderung der Rückkäufe deutlich über dem Anstieg der Aktienkurse.
Wie wir hier sehen werden, handelt es sich um mehr als nur eine zufällige Korrelation, und die bevorstehende Blackout-Period könnte für die Hausse kritischer sein, als viele denken.
h2 Hohe Korrelation/h2Es überrascht nicht, dass die Marktrallye, die im November begann, mit einem kräftigen Wiederanstieg der Aktienrückkäufe durch die Unternehmen einherging. Zwar wird in den Medien das starke Gewinnwachstum des letzten Berichtszeitraums hervorgehoben, doch ohne den Anstieg der Aktienrückkäufe wäre das sicherlich nicht der Fall gewesen.
Das Ergebnis ist nicht überraschend, wenn man bedenkt, dass der Großteil des Gewinnwachstums in diesem Quartal von den Unternehmen kam, die bei ihren Aktienrückkäufen am aggressivsten vorgehen. Angesichts der derzeitigen Bewertungsniveaus sollte man sich jedoch fragen, wofür man eigentlich bezahlt.
Nichtsdestotrotz hat die Rückkaufwelle den Marktanstieg seit den Tiefstständen im Oktober 2023 mit unterstützt. Das Gleiche haben wir am Tiefpunkt des Marktes im Oktober 2022 gesehen. Die Grafik zeigt die 4-wöchige prozentuale Veränderung der Aktienrückkäufe im Vergleich zum S&P 500.
Ende Oktober ist in der Regel der Wendepunkt für den Markt, insbesondere in den letzten Jahren, denn dann endet die Blackout-Period für Aktienrückkäufe vollständig.
Es gibt durchaus Stimmen, dass Rückkäufe wenig mit Marktbewegungen zu tun haben - dennoch lässt sich die hohe Korrelation zwischen der vierwöchigen prozentualen Veränderung der Rückkäufe und dem Aktienmarkt nicht leugnen.
Noch wichtiger ist, dass die Aktienrückkäufe einen Käufer für diese Aktien finden. Die Korrelation von 0,85 zwischen den beiden lässt darauf schließen, dass es sich um mehr als nur eine zufällige Beziehung handelt.
Die Investoren beurteilen das aktuelle Investitionsumfeld sehr optimistisch. Ihr Enthusiasmus lässt sich kaum bremsen.
"Die anhaltende Hausse nach dem Motto 'kann nicht enden - wird nicht enden' ist nach wie vor intakt."
Die Stimmung der Anleger ist wieder extrem optimistisch. In der Vergangenheit war eine äußerst optimistische Stimmung der Kleinanleger in Verbindung mit einer geringen Volatilität ein Indikator für kurzfristige Marktspitzen.
Zugleich sind auch die professionellen Investmentmanager sehr optimistisch und hebeln ihre Portfolios, um höhere Renditen zu erzielen. Wenn die Gewichtung der professionellen Investoren 97 % überschreitet, liegt das in der Regel in der Nähe kurzfristiger Marktspitzen.
Das Risiko für sehr optimistische Marktteilnehmer besteht darin, dass mit Beginn der Blackout-Period die Nachfrage seitens der Unternehmen, die die größten Käufer von Aktien sind, um ca. 35 % zurückgehen wird.
Angesichts der Korrelation zwischen Rückkäufen und dem Markt könnte der Wegfall dieser Nachfrage zu einer Marktkorrektur führen. Jeder Rückgang wird voraussichtlich zu einer Umkehr der Positionierung der Investoren führen, was den Korrekturprozess weiter verschärfen wird.
Auch wenn an den Märkten nichts wirklich sicher ist, handelt es sich dabei wohl um ein kurzfristiges Risiko, das man im Auge behalten sollte.
h2 Die Fed wird Aktienrückkäufe unterstützen/h2Während die Blackout-Period für Aktienrückkäufe kurzfristig zu einer Marktkorrektur führen kann, könnte die Fed diesen Marktfaktor langfristig zusätzlich unterstützen.
Sie ist in Bezug auf ihre Geldpolitik recht transparent und wird die Zinsen in diesem Zyklus sehr wahrscheinlich nicht mehr erhöhen. Gemessen an der massiven Leitzinserhöhung hat die Wirtschaft die Auswirkungen erstaunlich gut verkraftet.
Das lag natürlich daran, dass die fiskalische Unterstützung in Form von Defizitausgaben enorm zugenommen hat und die Geldmenge M2 in Prozent des BIP massiv angestiegen ist.
Wenn die US-Notenbank jetzt irgendwann die Zinssätze senkt, werden dadurch die Kreditkosten der Unternehmen sinken, was in der Vergangenheit die Aktienrückkäufe stark angeheizt hat.
Das gilt insbesondere für große Unternehmen wie Apple (NASDAQ:AAPL), die mehrere Milliarden USD zu niedrigen Zinsen aufnehmen und damit ausstehende Aktien zurückkaufen können.
Wie man sieht, sind die Aktienrückkäufe nach der "Finanzkrise" stark angestiegen, sind aber in Zeiten höherer Zinsen abgeflaut. Die Unternehmen springen den Entscheidungen der Fed in Erwartung einer lockereren Geldpolitik vor.
Die Rückkäufe der Unternehmen werden in diesem Jahr voraussichtlich einen neuen Rekordwert von über 1 Mrd. USD erreichen - für die Finanzierung benötigen die Unternehmen allerdings niedrigere Zinsen.
Fazit
Wie wir im letzten Monat erörtert haben, ist der Markt außerordentlich optimistisch, überzogen und löst sich immer weiter von seinen langfristigen Durchschnittswerten. Mit dem Beginn der Blackout-Period für Aktienrückkäufe ist der Wegfall eines wichtigen Impulsgebers ein Risiko, das wir Investoren im Auge behalten müssen.
Bei allem Optimismus für die Märkte darf nicht vergessen werden, dass gesunde Bullenmärkte von Zeit zu Zeit korrigieren. Ohne solche Korrekturen bauen sich Übertreibungen auf, die zu noch destruktiveren Ergebnissen führen.
Die Ursachen solcher Korrekturen sind immer unbekannt. Eine zeitweilige Aussetzung der Rückkäufe könnte zwar die Kurse in die Gegenrichtung treiben, die Rückkäufe werden jedoch bald wieder aufgenommen.
Und bei erwarteten Käufen in Höhe von 1 Billion USD ist das zweifellos eine große Unterstützung für die Kurse in diesem Jahr.
Heißt das, dass der Markt nie wieder in Pessimismus verfallen wird?
Natürlich nicht. Der Rückkauf von Aktien mit einer Prämie hat gewisse Konsequenzen. Warren Buffet hat das so kommentiert:
"Die Mathematik an der Börse ist nicht kompliziert: Wenn die Zahl der Aktien sinkt, steigt Ihr Anteil an vielen Unternehmen. Jede kleine Bewegung bringt ihren Beitrag, wenn Rückkäufe zu angemessenen Preisen getätigt werden.
Genauso sicher ist, dass Aktionäre das Nachsehen haben, wenn ein Unternehmen zu viel Geld für Rückkäufe ausgibt.
In solchen Zeiten gehen die Gewinne nur an die verkaufenden Aktionäre und an den freundlichen, aber teuren Investmentbanker, der die sinnlosen Käufe empfohlen hat."
Letztendlich wird die Abkopplung der Finanzmärkte von den wirtschaftlichen Realitäten irgendwann wieder rückgängig gemacht.
Mit diesem Problem werden wir uns aber bis zum Ende des laufenden Jahres eher nicht auseinandersetzen müssen.
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